核心觀點(diǎn)

資產(chǎn)重組完成，新奧股份在集團(tuán)中定位逐漸清晰：新奧股份于20 年8 月完成資產(chǎn)重組(新奧能源2688.HK 并表)，公司實(shí)控人王玉鎖先生持股比率從48%提升至75%，不再持有新奧能源股權(quán)，通過(guò)新奧股份間接控股新奧能源。當(dāng)前新奧股份高管團(tuán)隊(duì)基本調(diào)整到位，核心管理層均于新奧集團(tuán)/新奧能源就職多年。21 年1 月公司發(fā)布涵蓋核心高管的限制性股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，*解除限售條件為21-24 年評(píng)估利潤(rùn)C(jī)AGR≥20%，城市燃?xì)?氣源貿(mào)易構(gòu)成公司核心業(yè)務(wù)，新業(yè)務(wù)開(kāi)啟公司二次增長(zhǎng)元年。

城市燃?xì)赓Y產(chǎn)，更好的商業(yè)模式，更高的盈利能力：1)資源稟賦是運(yùn)營(yíng)類資產(chǎn)優(yōu)劣的重要考核指標(biāo)之一，對(duì)應(yīng)同樣的資本開(kāi)支強(qiáng)度下不同的資產(chǎn)效率，新奧在運(yùn)城燃項(xiàng)目中有48%位于全國(guó)GDP 排名前5 的省份，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率全行業(yè)*高。2)新商業(yè)模式拓展，除城燃普遍開(kāi)展的增值服務(wù)外，新奧同時(shí)開(kāi)拓綜合能源業(yè)務(wù)，在配氣回報(bào)率監(jiān)審環(huán)境下，拓展利潤(rùn)增量環(huán)節(jié)。3)規(guī)模效應(yīng)，新奧擁有國(guó)內(nèi)天然氣終端消費(fèi)份額的9%，規(guī)模上僅次于華潤(rùn)，海外采購(gòu)擁有地方性城市燃?xì)獠痪邆涞淖h價(jià)權(quán)，疊加自身LNG 接收站，購(gòu)氣成本端有下行空間。4)體制優(yōu)勢(shì)，新奧能源于01 年在香港上市，是上市*早的城燃企業(yè)，資金、品牌均有先發(fā)優(yōu)勢(shì)。

氣源貿(mào)易，新增長(zhǎng)點(diǎn)，強(qiáng)協(xié)同性：公司擁有集團(tuán)舟山LNG 接收站的委托運(yùn)營(yíng)權(quán)，可利用海內(nèi)外天然氣價(jià)差賺取貿(mào)易利潤(rùn)，與下游城市燃?xì)鈽I(yè)務(wù)有強(qiáng)協(xié)同性。預(yù)計(jì)氣源貿(mào)易業(yè)務(wù)毛利率可達(dá)11%，21-22 年可貢獻(xiàn)5.5、8.8 億凈利潤(rùn)，貢獻(xiàn)18%、11%的利潤(rùn)增長(zhǎng)。

財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)與投資建議

我們預(yù)測(cè)20-22 年公司EPS 為0.79/1.19/1.46 元，22 年業(yè)績(jī)?cè)鏊贋?2%，對(duì)比可比公司平均業(yè)績(jī)?cè)鏊?3%，基于可比公司21 年P(guān)E 估值15x 給予公司30%溢價(jià)對(duì)應(yīng)21 年P(guān)E 20x，目標(biāo)價(jià)23.80 元，給予“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

天然氣需求及國(guó)內(nèi)LNG 現(xiàn)貨銷售價(jià)格不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn);海外LNG 采購(gòu)價(jià)格提升的風(fēng)險(xiǎn);甲醇價(jià)格有下行風(fēng)險(xiǎn);煤炭?jī)r(jià)格不及預(yù)期宏觀經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)。

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